中國經濟增長緩慢是否會引發改革的曙光？
榮鼎諮詢
在2013年11月，習近平在他的首個領導年份召集了一次中共黨的經濟全會，並公布了一項雄心勃勃的改革計劃（所謂的60項決策），其中包括賦予市場“決定性作用”，並縮減國有部門。接近第三次全會和這些決策的10週年，大多數決策仍未得以實施。缺乏這些結構性改革，導致系統性挑戰日益增加，包括嚴重的地方政府債務，持續發生的房地產危機，持續對投資項目依賴以實現國內生產總值（GDP）增長，以及國內外消費者、企業和外國投資者信心下降。領導人和經濟學家暗示，宏觀經濟壓力正在需要對改革進行重新推動。截至2023年第二季度，言辭和宣示已經開始變得更加實際，但迄今為止採取的具體行動尚不足夠。必須看到的改進包括經濟研究和信息公開，不再對外國企業進行更多的打壓，以及改善私營企業的信貸準入。
中國的宏觀故事：重新審視改革軌跡
《中國指南》的前提是，北京對市場改革和自由經濟規範的追求既促成了中國的增長，也使其受到全球經濟體系的接納。自1978年以來，市場化在推動中國的增長方面發揮了重要作用。自從2021年開始，我們的《中國指南》研究已經確定了中國市場改革進展的停滯，這至少在一定程度上導致了目前明顯的增長放緩。
由於未能進行改革，中國經濟正在經歷一個難以忽視的重大結構性放緩。由於未解決的房地產危機，企業投資受到壓制，政府刺激受到全國各地超負債的地方財政的限制，以及對出口的長期依賴引發了國外的反彈。家庭消費——中國未來增長的長期驅動因素——尚未從大流行中強勁反彈。期望家庭在孩子們在畢業後難以找到工作、房屋價值下跌和儲蓄存款回報下降時“敢於消費”，似乎對人性存在一種誤解。
直到2023年第二季度，中國的私營企業和外國評論家仍然一致認為，中國在2022年的表現不佳是由COVID-19引起的周期性問題，經濟將很快恢復到每年5%以上的疫情前增長水平。當局在第一季度的結果在可接受的範圍內（同比增長4.5%），但似乎對一些統計數據進行了一些捏造。 7月公佈的第二季度結果加強了對數據可靠性的擔憂，即使這些數據顯示增長趨勢已經出現問題。盡管由於2022年的增長疲軟和脆弱，GDP數字本身很高（達到6.3%），但這一數字低於預期。
經濟面臨的困境的嚴重性也引發了中國內部的新一輪公開討論，表明中國經濟軌跡上的問題的禁忌正在瓦解。市場上可觀的發展反映了基本面的變化：外國直接投資流入逆轉，中國貨幣的價值下跌，中央銀行降息，信貸增長減緩，失業率上升，消費者和生產者的通脹指標下降，生產者價格下跌速度達到2015年以來的最快水平。這些事實證實了一開始的年初的預期中，恢復遠低於預期。
權威人士的評論現在承認了這些結構性問題。在5月的一次演講中，前國家發展和改革委員會官員徐林表示，目前的放緩不是周期性的，而是結構性的。6月，中央財經事務委員會辦公室前副主任尹彥林提出了類似的觀點，他強調中國經濟風險上升，經濟逐漸走弱。尹還認識到自第二季度以來發生了“顯著的意外變化”，這需要對經濟復蘇的過度樂觀看法保持謹慎態度。為了應對經濟放緩，像徐林和黨派經濟學家蔣曉娟這樣的前官員強調需要進行制度開放。蔣曉娟呼籲建立以市場為導向的國際化商業環境，支持平台企業，而徐林則強調擴大內需和財政刺激是不足夠的，並主張進行市場導向的改革，法治治理和保護財產權，敦促堅持1978年的改革和開放政策路線。
除了關於改革迫切性的新一輪論述之外，黨內信號表明“再平衡”增長並尋求新的發展戰略已經成為一個一段時間以來的議程。在2023年6月，領導黨刊《求是》刊登了習近平主席在2022年3月向中央黨校幹部的講話，其中他談到了經濟重組的必要性。他警告說，不應依賴舊的增長驅動因素，如過度借款進行建設、魯莽投資和擴大項目。現在將注意力轉向習近平的演講，使市場改革的可能變得不那麼突然，自2020年以來該政府已經加強對經濟的控制。
隨著市場關於恢復動能的議論，以及以信貸和投資為主導的政策工具不再出現，我們能否說北京正在修正航向，現在正在走上艱難的回歸明確市場驅動規範的道路？儘管北京在實施60項決策方面有所不足，但現在的調整痛苦將比10年前更嚴重。儘管實施難度很大，但靜止不前的後果更為嚴重，因為中國的經濟增長在未來十年將繼續放緩。中國的領導層是否相信這一點，或者是否仍然抱有在尋找更簡單解決方案的希望？我們無法知道，但由於無行動所導致的結構性經濟放緩已經開始，可能迫使北京政府採取行動。
重要經濟學家和退休政府官員承認結構性放緩並公開支持改革的意願是一個積極的信號。然而，這還不足以表明政策發生了實質性的改變（圖1反映了中國在國內金融體系、市場競爭和創新體系方面的政策活動方向，以及影響貿易、直接投資和組合投資開放的政策。該熱點圖是基於內部政策追蹤制定的，該追蹤權衡和評估中國政策對2023年第二季度的影響。行動是基於它們對中國發展通向或遠離市場經濟規範的重要性來評估的。對政策重要性的評估將政府的優先事項、政府層次中發布和實施機構的權威以及政策對中國經濟的影響納入其中。）。解決地方政府債務長期存在的問題需要基本的中央和地方財政改革，這在現實中尚未出現。宏觀經濟的阻力和缺乏支持改革的強烈政策信號已經削弱了投資者的情緒。北京一直在承諾提供友好的環境，但外國投資者和企業仍在等待跟進，例如縮小外國投資的負面清單。與此同時，對2014年反間諜法的修訂使外國公司不得不努力理解他們的正常業務活動是否可能受到影響，例如收集經濟數據。
金融體系
在2023年第二季度，不斷上升的地方政府融資工具（LGFV）債務水平和政府沒有協調的解決方案是確定中國走向金融體系改革之路的最關鍵領域。問題在於為國有和地方政府借款人提供的隱性保證，這扭曲了中國金融體系的資本配置。北京現在面臨一個選擇：將國有、地方政府和私營企業置於更平等的競爭地位，包括可能出現的違約，或者加強國有和地方政府企業的特殊地位。儘管地方債務是一個長期存在的問題，但隨著近幾個季度地方政府財政困境的上升，這一問題變得更加嚴重。
僅約20%的LGFV有足夠的現金儲備來滿足其短期債務和支付利息的需求。LGFV在公開交易的公司債上違約的風險越來越大。各地方政府已經開始拉起警報，一些內蒙古呼和浩特和貴州貴陽的官員甚至公開宣布這些城市的債務水平不可持續。更多地方可能會提出幫助的請求。一個中央層面的應對LGFV債務的計劃尚未推出。北京似乎沒有採取協調一致的方法，儘管在7月的政治局會議上，中國的領導人承諾制定和實施一個綜合計劃來減少債務。與此同時，中國的國家養老金最近建議資產管理公司出售一些債券，以減少對某些LGFV的風險，而不是增加對陷入困境的地方的金融支持。
第二季度，房地產部門的持續疲弱加劇了問題，地方政府土地出售收入在2023年6月同比下降了13%，在2023年5月下降更加劇烈。中國的地方政府負責大部分政府支出，但只保留了他們徵收的稅收的一小部分。因此，解決地方債務問題直接影響北京利用財政政策刺激經濟的能力。但進行有意義的改革需要轉變遠離投資驅動型增長，這是中國過去20年增長模式的基本改革，政府目前尚不願意採取。
與此同時，改善私營企業信貸條件並促進私營部門投資的金融體系改革被承諾，但實施有限。國有企業（SOE）和LGFV仍然承擔隱性保證，這在本應公平競爭的市場環境中扭曲了金融體系。這限制了私營企業獲得信貸的能力，並使他們在資本市場上面臨不平等條件。去年下半年以來，人民銀行一直在實行較為寬鬆的貨幣政策，並削減了銀行的凈資本規模。然而，目前沒有證據表明這些舉措已經轉化為實際的信貸增長，特別是對私營部門的信貸增長。
回顧2015年的經驗，該政府無法實現對大型國有企業進行實際的結構性改革，同時保持增長，該國的金融體系混亂，甚至影響到全球市場。中國金融體系的問題加劇了擴大不平等、促進創新、鼓勵市場競爭和實現可持續增長等目標之間的矛盾。解決這些問題的能力在北京的日程上將是決定性的，特別是在當今國際環境變得更加不穩定的背景下。
政策追蹤的政策類別數量正在增加，對政策的重要性的評估也在變得更加複雜。儘管經濟增長目標可能從以往的政策制定中減少，但國家對經濟的控制將增加，並且它將開始尋找新的方式來保持穩定並實現可持續的增長。國家發展和改革委員會將成為新的政策協調機構。國務院提出了一項新的政策，該政策呼籲推出減稅降費，但具體措施尚未確定，因此不會立即實施。然而，對稅收的承諾表明國家將繼續提供積極支持。與此同時，國家可能會實施新的環保和能源政策，以減少經濟增長的強度。
最終，中國的經濟前景取決於能否實施真正的結構性改革。儘管中國已經成為全球經濟體系的重要組成部分，但其經濟體系仍然面臨著嚴重的內部問題，需要長期、持續和果斷的政策行動。如何解決金融體系扭曲、提高私營企業信貸準入、減少地方政府債務、加強知識產權保護等問題，將決定中國經濟是否能夠實現穩健、可持續的增長。